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人民币汇率走出寒冬:高估压力已近完全释放 趋稳将成新常态

  天时人事日相催,冬至阳生春又来。”今年3月以来,人民币兑美元汇率稳中有升,年初的破7共识逐渐烟消云散。那么,这种稳定是意外的昙花一现,还是中长期的大势所趋?我们认为,人民币汇率稳定的三大关键支柱已悄然形成,为长期走势趋稳奠定了基础。从内因看,今年年初的预期管理不仅有效打破贬值共识,更对贬值心魔形成长效化抑制;从外因看,由于美元的“特朗普行情”终结,人民币汇率运行情景改善,汇率政策摆脱两难困局;从基本面看,“811”汇改至今,人民币有效汇率高估压力的释放已经阶段性完成,在人民币中间价形成机制中引入逆周期因子则正当其时。凭借上述支柱,在经历2016年四季度的急贬和2017年一季度的盘桓后,人民币汇率已走出痛苦的寒冬,重回稳定运行的长期轨道。有鉴于此,我们判断,人民币趋稳将成“新常态”,相对惬意的汇率运行状态有望长期延续,进而巩固并推进人民币国际化进程。


  预期管理击溃贬值心魔。2016年10月,人民币的非理性贬值预期渐成心魔,引发连绵数月的人民币兑美元快速贬值,并产生了资本外流的沉重压力。2017年初,中国监管机构把握关键机遇,以疏导并举的预期管理打破贬值共识,对贬值心魔形成了持续抑制,为人民币汇率趋稳创造了适宜的市场氛围。


  预期管理把握关键机遇。2016年12月至2017年1月,市场对人民币快速破7形成了过度集中的共识,因此边际上较小的反转力量就能引发连锁影响。同时,境外人民币市场流动性极度紧张,做空人民币的成本大幅提升,加剧了趋势背盘后的市场反应。抓住这一机遇,中国监管机构密集出台一系列增强人民币预期管理的措施。受此影响,2017年1月人民币兑美元汇率出现强势反弹,在岸、离岸价格当月累积升值715和1187个基点,触发市场踩踏式变盘,进而击溃了人民币贬值心魔。


  贬值心魔得到持续抑制。此轮预期管理不仅催生了人民币的开门红,更对非理性的贬值预期形成了长期抑制。2017年2月至今,人民币兑美元的在岸、离岸汇率不仅运行平稳,两者价差也从2016年的以正值为主,转变为以负值为主且不断收窄(详见附图)。这表明,原有的人民币贬值共识已基本消解,市场预期正在回归理性。随着市场预期的改善,资本流出压力也明显缓解。2017年1月至今,银行代客结售汇逆差渐次收窄,外汇储备规模在触底后实现连续三个月的反弹。